昔時(shí)金階白玉堂。近年來，第三方支付市場被微信、支付寶兩大“巨頭”壟斷，原本“油水有限”的行業(yè)，拉卡拉（300773）支付股份有限公司(以下簡稱“拉卡拉”)的市場份額遭各方“蠶食”。作為首批獲得《支付業(yè)務(wù)許可證》的第三方支付企業(yè)，拉卡拉深耕線下收單業(yè)務(wù)，幾經(jīng)波折，走向資本市場。

反觀拉卡拉身后，近年來營收、凈利潤上演“過山車”。收單費(fèi)率無“優(yōu)勢”，市場份額遭多方“蠶食”。尤其在POS機(jī)市場趨于飽和的背景下，募資逆勢擴(kuò)張，未來這個(gè)“鍋”誰來“背”？

營收凈利上演“過山車”收單業(yè)務(wù)毛利率下滑

2006年曾試圖搭建VIE架構(gòu)謀求海外上市，但最終折戟。隨后2016年又想通過西藏旅游（600749）借殼上市，也不幸流產(chǎn)。此番A股闖關(guān)成功，無疑讓拉卡拉一償夙愿。

不僅上市一波三折，拉卡拉的營收增速也上演著“過山車”。

2013-2018年，拉卡拉的營業(yè)收入分別為6.17億元、9.15億元、15.88億元、25.6億元、27.85億元、56.79億元，2014-2018年分別同比增長48.32%、73.55%、61.17%、8.8%、103.91%。

尤其2017年，營收增長率驟降至8.8%，這主要系拉卡拉剝離增值金融業(yè)務(wù)所致。2015年拉卡拉增值金融業(yè)務(wù)收入僅占主營業(yè)務(wù)收入的9.19%，到2016年，增值金融業(yè)務(wù)收入占主營業(yè)務(wù)收入比重已升至35.78%。剝離該項(xiàng)業(yè)務(wù)對拉卡拉來說猶如自斷一臂，確實(shí)對拉卡拉的營業(yè)收入產(chǎn)生了不小的影響。2018年?duì)I收又驟升至103.91%，或與拉卡拉從投放POS機(jī)到產(chǎn)生營業(yè)收入存在滯后性有關(guān)。

2013-2018年，拉卡拉的凈利潤分別為-1.27億元、-1.97億元、1.24億元、3.26億元、4.64億元、6.06億元，2014-2018年分別同比增長-55.31%、162.74%、164.16%、42.24%、30.6%。

2013-2014年，拉卡拉深陷虧損的“泥潭”，直至2015年，方才扭虧為盈。2016年，是拉卡拉開始盈利的拐點(diǎn)，有賴于基數(shù)較小而獲得增長趨勢。但2017-2018年，拉卡拉的凈利潤增速明顯下滑。

反觀業(yè)績表現(xiàn)平平身后，剝離旗下十家子公司開展的增值金融業(yè)務(wù)，對拉卡拉的影響也顯而易見。

2013-2018年，收單業(yè)務(wù)收入占主營業(yè)務(wù)收入比重分別為20.59%、28.94%、59.01%、49.58%、85.15%、89.29%。

除了被剝離的增值金融業(yè)務(wù)，個(gè)人支付業(yè)務(wù)收入占主營業(yè)務(wù)收入比重也在逐年下降。2013-2018年，個(gè)人支付業(yè)務(wù)占主營業(yè)務(wù)收入比重分別為33.12%、26.1%、13.32%、5.16%、3.41%、1.9%。

剝離增值金融業(yè)務(wù)、個(gè)人支付業(yè)務(wù)占比不斷萎縮，而收單業(yè)務(wù)占比逐年增大至89.29%，拉卡拉的主營業(yè)務(wù)較為單一。

作為拉卡拉的支柱業(yè)務(wù)，收單業(yè)務(wù)的毛利率卻在逐年下降。2013-2018年，收單業(yè)務(wù)的毛利率分別為90.29%、69.01%、61.52%、65.47%、55.4%、42.24%。

令人費(fèi)解的是，拉卡拉主營業(yè)務(wù)的毛利率卻高于同行平均水平。

2016-2018年，拉卡拉主營業(yè)務(wù)的毛利率分別為72.23%、55.4%、44.85%。同行作為上市企業(yè)的匯付天下有限公司，主營業(yè)務(wù)的毛利率分別為39.8%、29.7%、25.6%；廣東合利金融科技服務(wù)有限公司主營業(yè)務(wù)的毛利率分別為22.62%、36.76%、18.81%；聯(lián)動(dòng)優(yōu)勢電子商務(wù)有限公司主營業(yè)務(wù)的毛利率分別為69.37%、57.06%、21.51%。

基于此差異，拉卡拉招股書解釋，第三方支付公司之間毛利率差異較大主要系各自業(yè)務(wù)模式有所區(qū)別。

盡管拉卡拉主營業(yè)務(wù)的毛利率高出同行不少，隨著第三方支付巨頭持續(xù)對線下繼續(xù)滲透，或無法掩蓋其毛利率逐年下滑的窘狀。

收單費(fèi)率無“優(yōu)勢”市場份額遭多方“蠶食”

事實(shí)上，自身經(jīng)營在走“下坡”路，拉卡拉掃碼支付費(fèi)率與同行差距甚少、搶占市場份額凸顯“頹勢”的問題同樣值得我們關(guān)注。

根據(jù)最終消費(fèi)者支付工具的不同，拉卡拉的收單業(yè)務(wù)分為刷卡用戶收單和掃碼用戶收單兩種。

據(jù)拉卡拉特約商戶刷卡手續(xù)費(fèi)價(jià)格標(biāo)準(zhǔn)公示，刷卡境內(nèi)借記卡手續(xù)費(fèi)為0.5%，境內(nèi)貸記卡手續(xù)費(fèi)為0.6%。手續(xù)費(fèi)的支付采用代扣模式，即收單機(jī)構(gòu)先行將手續(xù)費(fèi)扣除后，將交易清算資金凈額結(jié)算至簽約商戶指定的賬戶中。

而拉卡拉部分收單業(yè)務(wù)，是通過微信和支付寶掃碼支付實(shí)現(xiàn)。其中，拉卡拉向商戶收取的費(fèi)率，需扣除微信/支付寶端的手續(xù)費(fèi)。

支付寶掃碼支付主要為當(dāng)面付業(yè)務(wù)，是指商家通過線下掃描買家支付寶中的條碼、二維碼等方式，將交易資金直接打入賣家的支付寶賬戶，簽約費(fèi)率為單筆0.6%。而微信掃碼支付業(yè)務(wù)，主要根據(jù)商戶所處行業(yè)的不同，設(shè)置了各類目費(fèi)率，大部分手續(xù)費(fèi)費(fèi)率為0.6%。

由于支付寶和微信掃碼業(yè)務(wù)大多數(shù)的手續(xù)費(fèi)率為0.6%，高于拉卡拉借記卡刷卡費(fèi)率，且與拉卡拉貸記卡手續(xù)費(fèi)率持平。在上述條件下，拉卡拉在掃碼支付上的利潤空間并不樂觀。

不僅掃碼支付費(fèi)率不高，拉卡拉在市場份額上，前有巨頭壟斷，后有各大第三方支付公司“逼宮”。

根據(jù)第三方機(jī)構(gòu)易觀數(shù)據(jù)顯示，在2018年第3季度，中國第三方支付綜合支付市場份額中，支付寶和騰訊金融合計(jì)占比77.75%，并稱“兩大巨頭”。剩下的蛋糕，則被各第三方支付公司瓜分，就連中國銀聯(lián)股份有限公司旗下的銀聯(lián)商務(wù)股份有限公司(以下簡稱“銀聯(lián)商務(wù)”)，也只占據(jù)了9.75%的份額。

假若拉卡拉想要在掃碼支付上獲得較高的收益，應(yīng)與商戶約定一個(gè)高于0.6%的費(fèi)率，此時(shí)商戶完全可以轉(zhuǎn)向市場占有率更高的支付寶和微信。上述原因會(huì)進(jìn)一步壓縮拉卡拉的盈利空間。

POS機(jī)市場趨于飽和逆勢擴(kuò)張誰“背鍋”？

盡管第三方支付有“兩大巨頭”壓著，拉卡拉仍然試圖從B端入手，大量布放智能POS機(jī)以搶占市場份額。

據(jù)招股書，拉卡拉募集資金主要用于拉卡拉綜合服務(wù)平臺(tái)、智能POS終端的第三方支付系統(tǒng)升級完善，及180萬臺(tái)智能POS終端的推廣布放。其中，80.89%的投資額共計(jì)16.18億元去購置智能POS終端，分別計(jì)劃第一年投放50萬臺(tái)，第二年投放60萬臺(tái)，第三年投放70萬臺(tái)。

值得注意的是，拉卡拉的募投項(xiàng)目需在POS終端數(shù)量高速增長的前提下進(jìn)行，但2018年智能POS終端增長率大幅下降的事實(shí)不可逆轉(zhuǎn)，募投項(xiàng)目的可行性或面臨重重“疑團(tuán)”。

2016-2018年，拉卡拉智能POS終端賬面總數(shù)分別為17.32萬臺(tái)、58.11萬臺(tái)、69.66萬臺(tái)，2017-2018年分別同比增長235.47%、19.87%。

無獨(dú)有偶，行業(yè)龍頭銀聯(lián)商務(wù)POS機(jī)具的數(shù)量增長率，也在持續(xù)下滑。

根據(jù)銀聯(lián)商務(wù)歷年社會(huì)責(zé)任報(bào)告的數(shù)據(jù)，2013-2017年，銀聯(lián)商務(wù)的服務(wù)機(jī)具數(shù)量分別為362.4萬臺(tái)、469.7萬臺(tái)、648.1萬臺(tái)、811.5萬臺(tái)、877.5萬臺(tái)。2014-2017年，分別同比增長29.61%、37.98%、25.21%、8.13%。截至2019年2月底，銀聯(lián)商務(wù)的服務(wù)機(jī)具數(shù)量為925.3萬臺(tái)，比2017年增長了5.45%。

除了行業(yè)龍頭服務(wù)機(jī)具投放收緊，聯(lián)網(wǎng)POS機(jī)具數(shù)量增長率波動(dòng)下降，高速增長并不具備可持續(xù)性。

據(jù)央行歷年支付體系運(yùn)行總情況顯示，2013-2018年，聯(lián)網(wǎng)POS機(jī)具數(shù)量分別為1,063.21萬臺(tái)、1,593.5萬臺(tái)、2,282.1萬臺(tái)、2,453.5萬臺(tái)、3,118.86萬臺(tái)、3,414.82萬臺(tái)，2014-2018年分別同比增長49.88%、43.21%、7.51%、27.12%、9.49%。

據(jù)招股書，該募投項(xiàng)目備案于2016年，而2017年央行統(tǒng)計(jì)聯(lián)網(wǎng)POS機(jī)具相對增長數(shù)量為665.36萬臺(tái)，僅次于2015年的688.6萬臺(tái)，拉卡拉在當(dāng)年提出此募投項(xiàng)目是合理的。但至今行業(yè)龍頭以及整個(gè)行業(yè)的POS機(jī)數(shù)量增長放緩，拉卡拉三年投放180萬臺(tái)智能POS終端的募投計(jì)劃，則顯得有些天方夜譚。

從行業(yè)歷史來看，收單業(yè)務(wù)似乎已經(jīng)過了“野蠻生長”的時(shí)代。

據(jù)艾瑞數(shù)據(jù)發(fā)布的《2018年中國第三方支付行業(yè)研究報(bào)告》，2013-2017年，銀行卡收單交易規(guī)模分別為7.2萬億元、16萬億元、35萬億元、51.4萬億元、70.4萬億元，2014-2017年分別同比增長122.2%、118.8%、46.9%、37%，可見其增長速度一路放緩。

2013-2017年，線下收單交易規(guī)模分別為5.1萬億元、13.1萬億元、30.3萬億元、41.6萬億元、55萬億元，2014-2017年分別同比增長156.86%、131.3%、37.29%、32.21%，增長率持續(xù)下降。

與此同時(shí)，根據(jù)招股書數(shù)據(jù)，2013-2018年，拉卡拉的商戶數(shù)量分別為18萬戶、117萬戶、273萬戶、404萬戶、1,121萬戶、1,963萬戶，而年交易金額在1,000元以上的活躍商戶數(shù)量分別為14萬戶、76萬戶、169萬戶、260萬戶、830萬戶、1,285萬戶。

2013-2018年，活躍商戶占商戶比重分別為77.78%、64.96%、61.9%、64.36%、74.04%、65.46%，平均占比68.08%，可見拉卡拉的簽約商戶數(shù)量存在一定的泡沫，那么拉卡拉投放的智能POS終端數(shù)量是否也存在一定的水分呢？

無視POS機(jī)市場飽和的事實(shí)，拉卡拉執(zhí)意募資擴(kuò)充產(chǎn)能，未來這個(gè)“鍋”，應(yīng)當(dāng)誰來背？

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